【中國制冷網(wǎng)】作為消費品優(yōu)良格局的代表，空調(diào)業(yè)為何發(fā)生了如此激烈的價格戰(zhàn)？

　　2019Q4至今，空調(diào)零售均價降幅超過20%，自格力美的確立雙寡頭地位后，空調(diào)行業(yè)十余年未發(fā)生過如此激烈的價格戰(zhàn)。我們認為除需求周期、原材料價格下跌等表觀因素之外，本次價格戰(zhàn)的實質(zhì)是美的借助經(jīng)營模式變革向格力發(fā)起的份額挑戰(zhàn)。

　　回顧格力賴以成功的經(jīng)營模式，當前產(chǎn)業(yè)環(huán)境究竟發(fā)生了什么變化？

　　傳統(tǒng)線下時代，格力憑借產(chǎn)品/品牌優(yōu)勢，建立起壁壘深厚的線下分銷網(wǎng)絡，利用渠道壓貨熨平生產(chǎn)周期、提高效率，全產(chǎn)業(yè)鏈規(guī)模效應顯著，最終帶來豐厚超額利潤。然而2015至今，行業(yè)規(guī)模增速放緩、需求波動加大，壓貨模式弊端顯現(xiàn)；同時互聯(lián)網(wǎng)等新零售渠道伴隨中國社會化物流效率的提升而崛起，商品流通環(huán)節(jié)成本下降，帶來空調(diào)盈虧平衡點下降。這也是空調(diào)格局松動，奧克斯等二三線品牌乘勢做大的背景。

　　2019年，潛心三年推動經(jīng)營變革的美的正式向格力發(fā)起挑戰(zhàn)。

　　大宗原材料價格持續(xù)下跌，空調(diào)2019年綜合成本同比降幅達5~6%，由于低庫存高周轉，美的利用成本優(yōu)勢讓利消費者；電商巨頭加速下沉，在三四線渠道開出上萬網(wǎng)點，美的積極擁抱新零售渠道，工廠直供終端比例擴大至70%；整編代理商職能，壓縮渠道費用。最終，美的在不影響上市公司凈利率的情況下實現(xiàn)了空調(diào)均價10%以上幅度的下降，帶來份額的突飛猛進。格力因去庫存壓力于19Q4跟進降價，價格戰(zhàn)進入白熱化階段。

　　價格戰(zhàn)結束的信號是什么？

　　短期來看，格力份額表現(xiàn)被動的核心原因是庫存。因此只要能將庫存有效去化，在產(chǎn)品定價和促銷層面的壓力就會大幅緩解，雙方的價格競爭就會回歸理性。庫存的跟蹤與監(jiān)測，可通過不斷地渠道調(diào)研與跟蹤，但最核心的指標就是終端零售的動銷，只要觀察到行業(yè)需求出現(xiàn)良好復蘇，或格力在價格戰(zhàn)之下份額快速回升，也就意味著離庫存見底不遠了。

　　價格戰(zhàn)結束后格力的盈利能力能否恢復？

　　短期來看，行業(yè)格局在經(jīng)歷價格戰(zhàn)后大幅優(yōu)化，加上公司余糧充沛預留充分，預計盈利能力有望快速恢復。中長期來看，超額利潤能否恢復取決于格力渠道改革進展。而其渠道產(chǎn)業(yè)鏈價值中關鍵環(huán)節(jié)在于銷售公司，期待公司通過股權激勵實現(xiàn)管理層利益綁定，隨后積極推動變革。

　　投資建議：

　　空調(diào)作為典型的可選消費行業(yè)，一季度受疫情影響較大。但展望后續(xù)，隨著經(jīng)濟活動與竣工裝修逐步恢復，預計需求將逐季改善，激烈的價格競爭也將隨庫存周期見底而逐步收尾，板塊基本面已基本見底，并有望在20H2迎來向上拐點。同時當前可選與必選消費品的估值差達到歷史高位，疫情結束后也有望迎來資金配置遷移，外資回流也將進一步助推龍頭公司估值修復。建議可開始積極配置位于周期底部的空調(diào)龍頭，其從中期看有望獲得較高預期收益，推薦美的集團(57.910, 1.58, 2.80%)、格力電器(58.660, 1.67, 2.93%)、海爾智家(15.580, 0.23, 1.50%)、海信家電(10.200, 0.20, 2.00%)。